Hoje em dia, mais e mais ofertas para investidores privados estão surgindo para participar do Private Equity, que até agora era principalmente individual para investidores institucionais e pessoas muito ricas. Na Europa, o chamado formato ELTIF II permite agora que as empresas de fundos visem diretamente investidores individuais a partir de unicamente alguns milhares de EUR.

Private Equity, na minha opinião, tem seu lugar. Os bons fundos de Private Equity são de indumentária “investidores de valor” que têm uma capacidade decente de identificar ativos subvalorizados. No entanto, o Private Equity Investing também não é diretamente comparável ao investimento em mercados públicos.

Em privado, quaisquer potenciais investidores deve encarar com cautela quaisquer retornos declarados pelos fundos de PE e eu quero explicar por que esses “PE IRRs” não podem ser comparados diretamente com o desempenho do mercado de ações. Isso se deve a 2 diferenças principais:

Ponto crítico 1: Operação da TIR – suposição sátira: O reinvestimento na TIR é provável

O operação da Taxa Interna de Retorno em palavras simples calcula uma única taxa de desconto que torna todos os fluxos de caixa futuros de um investimento iguais em valor descontado ao investimento inicial. O caso mais fácil é se você tiver unicamente uma saída e uma ingresso. Portanto a taxa interna de retorno é fácil de calcular. Cá está um exemplo fácil: se você investir 100 e receber de volta 400 em seguida 12 anos, sua taxa interna de retorno = desempenho é 12,25%:

Fica mais multíplice quando você tem mais de uma ingresso de caixa no horizonte. O operação do IRR pressupõe implicitamente que você pode reinvestir qualquer fluxo de caixa positivo recebido nos períodos anteriores ao período final na TIR calculada.

O Exemplo 2 mostra os mesmos fluxos de caixa gerais, mas os fluxos de caixa positivos são distribuídos ao longo dos últimos 3 anos (típico para um fundo de PE), um pouco antes, o que aumenta a TIR:

A maneira porquê a fórmula funciona pressupõe que os 100 no ano 10 podem ser investidos na TIR (mais subida) de 13,29% por 2 anos e os 140 no ano 11 podem ser investidos por 1 ano a 13,29%.

Porém, na verdade, você não pode investir os rendimentos de volta com essa TIR no mesmo fundo. Você pode fazer isso para um portfólio de ações líquidas ou um ETF, mas não para um fundo P/E porque é um fundo fechado. Talvez você possa reinvestir na próxima geração do fundo PE, mas mormente nos primeiros anos, os retornos geralmente não são tão bons. Dependendo da taxa em que você for capaz de reinvestir, o desempenho real pode ser significativamente menor do que a TIR declarada do fundo.

Cá está um exemplo em que o rendimento de reinvestimento é de 2% para os mesmos fluxos de caixa de antes:

Podemos ver que o investidor perde ~0,9% ao ano unicamente com esses dois fluxos de caixa, com base em um menor rendimento de reinvestimento.

Ponto 1 a lembrar: Não é provável reinvestir em um fundo de PE, portanto, mormente para TIRs altas, o desempenho real de um LP/Investidor será (significativamente) aquém das TIRs declaradas, pois a taxa de reinvestimento real será menor.

Ponto crítico 2: As chamadas de capital não são previsíveis

Um Fundo de PE típico não coleta todo o moeda avançado, mas exige que os investidores assinem um “compromisso” de uma certa quantia que será sacada a critério do GP ao longo de um período de vários anos, o chamado “período de investimento”. Embora os investidores possam ter alguma expectativa com base em fundos anteriores, eles precisam honrar essas chamadas de capital quando elas acontecem. Elas geralmente acontecem trimestralmente com tapume de 2 semanas de aviso prévio e podem ser muito irregulares. Portanto, obviamente, um investidor precisa ter qualquer moeda disponível para honrar essas chamadas.

É mal um padrão simplificado poderia parecer da perspectiva do Fundo:

Conforme o capital é sacado mais tarde, a TIR aumenta em confrontação ao exemplo 2 com o pagamento inicial. E esta é a principal razão pela qual os fundos de PE funcionam desta forma: porquê são pagos com base na TIR (ou seja, o carry típico de 20% supra de uma certa taxa preferencial porquê 8%), quanto maior a TIR, mais moeda eles ganham.

Conforme mencionado supra, o investidor, no entanto, tem o problema que o moeda precisa vir de qualquer lugar. Manter todo o moeda desde o primeiro dia é claramente uma suposição muito conservadora, no entanto, não manter moeda qualquer é claramente muito otimista. Mormente no envolvente atual, grandes investidores institucionais não conseguem vender facilmente seus títulos submersos ou imóveis e os fundos de PE existentes distribuem menos do que o esperado.

Portanto, da perspectiva do investidor, assumir manter qualquer moeda para respaldar o compromisso e as chamadas de capital é realista. Se assumirmos, por exemplo, que um investidor manterá 50% do valor estimado do ano seguinte, a TIR ficaria assim:

Isso é uma redução de ~0,8% ao ano, só porque você precisa manter alguma proteção contra essas chamadas de capital imprevisíveis.

Buffer de caixa e efeito de reinvestimento combinados:

Se juntarmos esses dois efeitos, obtemos esta TIR:

E mais uma vez compare isso com o operação da TIR da perspectiva do Fundo:

Esses dois efeitos estão custando tapume de 1,8% do desempenho anual para o investidor em confrontação com o número que o fundo relata. E lembre-se: se você investir em um ETF, não precisará de um buffer de caixa e sempre poderá reinvestir qualquer receita no subjacente com a mesma TIR

Resumo:

Existem muitos outros “pequenos truques” na indústria de PE sobre porquê extrair mais moeda dos investidores. No entanto, neste post eu só queria fazer uma reparo: sempre que você vê “retornos” de fundos de Private Equity, esses retornos são IRRs teóricos e não retornos reais do investidor. Os retornos reais são significativamente menores, pois um investidor tem que manter moeda extra para financiar chamadas de capital e a incapacidade de reinvestir na taxa de IRR.

Uma vez que regra universal, eu diria que o “desempenho real” dos investidores de PE é tapume de ~2% a.a. menor do que as TIRs declaradas com base nesses efeitos.

E porquê um investidor de varejo, você precisará levar em consideração uma classe extra de despesas que reduzirão ainda mais seu retorno, sem falar nos efeitos de “seleção adversa”, etc.

Minha aposta pessoal é que todos esses produtos de PE de varejo terão desempenho significativamente subalterno ao dos mercados de ações públicas nos próximos anos. Ou por outra, também acho que essa é uma das razões pelas quais as empresas de investimento com subida exposição a fundos de PE na verdade nunca superam o mercado de ações.

No entanto, falaremos mais sobre isso em postagens subsequentes sobre o mesmo tópico.